Zeray GYO’nun halka arz açıklamalarında dile getirilen “bir payın gerçek değeri 49 TL, halka arz fiyatı 13 TL… yüzde 70 iskonto sunuyoruz” ifadesi piyasada sert tartışmalara neden oldu. Ancak finans çevrelerine göre temel bir problem var: Zeray, teorik ve pratik olarak bir Gayrimenkul Yatırım Ortaklığı niteliği taşımıyor.
Şirketin yatırım amaçlı gayrimenkulü bulunmuyor, düzenli kira geliri yaratan bir portföyü yok ve nakit akışını sürdürülebilir kılan bir gelir modeli de mevcut değil. Portföyünün tamamı yap-sat esaslı, kat karşılığı geliştirilen 12 projeden oluşuyor. Ayrıca halka arz gelirinin doğrudan hak ediş ödemelerinde kullanılacak olması da GYO yapısına aykırı bulunuyor.
Finans ve borsa uzmanı Prof. Dr. Soner Gökten, Zeray GYO'nun halka açılması dolayısıyla bir kez daha bir noktanın altını çiziyor: Yap-sat modeli ile faaliyet gösteren şirketler, düzenli gelir ve portföy değerlemesine dayanan NAV (Net Varlık Değeri) yaklaşımının esas olduğu GYO kategorisine uygun değil. Bu nedenle “iskonto” iddiasının anlamı da tartışmalı; çünkü iskonto ancak gerçek bir NAV üzerinden hesaplandığında geçerli kabul ediliyor.
Prof. Dr. Gökten'in sosyal medya paylaşımı şöyle: 
"Zeray GYO’da %70 İskonto Masalı: Güleyim mi, Ağlayayım mı?
“Şirketimizin bir payının gerçek değeri 49 TL, halka arz fiyatı 13 TL… %70 iskonto sunuyoruz.”
Zeray GYO CEO’su böyle söylemiş. Ama ortada küçük bir sorun var: #Zeray teorik ve pratik olarak GYO değil.
– Yatırım amaçlı gayrimenkuller? Sıfır.
– Sürekli kira/gelir üreten portföy? Yok.
– Nakit akım devamlılığı? Yok.
– Yap-sat (kat karşılığı) proje bağımlılığı? 12 adet.
– Halka arz gelirinin kullanımı? Hak ediş ödemesi!
Bunu yıllardır söylüyorum: Yap-satçıdan GYO olmaz.
GYO dediğin, portföyüyle düzenli gelir yaratan, varlık değerlemesi yapılabilen, net faaliyet geliri üzerinden
Net Varlık Değeri-NAV hesaplanan bir kurumsal yapı olur. Zeray’ın modeli ise tipik bir inşaat şirketi nakit döngüsü modelidir. Bu kadar bariz bir gerçek ortadayken, “%70 iskonto” iddiası zaten anlamsız; çünkü iskonto, gerçek bir NAV varsa anlamlıdır, projelerden gelecek belirsiz kârlılık üzerinden değil.
Kısacası CEO arkadaş önce finansal okuryazarlık 101 çalışsın, sonra “GYO nedir?” başlığına geçsin.Yatırımcıya hayal satmak kolay; zor olan sürdürülebilir gelir yaratmak."
Zeray GYO’da %70 İskonto Masalı: Güleyim mi, Ağlayayım mı?
— Soner Gökten (@SonerGokten) December 11, 2025
“Şirketimizin bir payının gerçek değeri 49 TL, halka arz fiyatı 13 TL… %70 iskonto sunuyoruz.” Zeray GYO CEO’su böyle söylemiş.
Ama ortada küçük bir sorun var: #Zeray teorik ve pratik olarak GYO değil.
– Yatırım… pic.twitter.com/6y8A5UaALK
Bir uyarı da ekonomist İris Cibre'den geldi. Cibre paylaşımında şunlara dikkat çekti:
Ne yazık ki bu halka arzların içerisinde bolca kalitesiz ayrıca değerinin üzerinde şirket de vardı.
Halka arz ucuz finansmandır doğru fakat birçok şirket bu olguyu suistimal etti, o kaynakların büyük kısmı, yatırıma değil, ortak satışı ile yata ve kata döndü.
Manipülasyonlardan geçilmedi.
Bugün geldiğimiz durumda, yatırımcı sayısı arttı ama tabanı genişledi diyemiyoruz çünkü toplam portföyün 84%'ü, binde 4'ün elinde. Yabancı payı QNB çıkarıldığında tarihi düşük seviyelere yakın, yatırımcı güveni diplerde.
Yani, ne yazık ki iyiye gidilemedi...
Ne yazık ki bu halka arzların içerisinde bolca kalitesiz ayrıca değerinin üzerinde şirket de vardı
— İris Cibre (@iriscibre) December 11, 2025
Halka arz ucuz finansmandır doğru fakat birçok şirket bu olguyu suistimal etti, o kaynakların büyük kısmı, yatırıma değil, ortak satışı ile yata ve kata döndü
Manipülasyonlardan… https://t.co/YCS3YgXg7d
